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核心观点
利润：23Q1五家上市险企合计实现归母净利润959.6亿元，同比+68.3%。其中平安、国寿、太保、新华、人保分别同比增长48.9%、78.0%、27.4%、114.8%、230.0%，主要源于2023Q1权益市场表现大幅优于上年同期，且在新金融工具准则下，预计更多资产被归类为FVPL，利润对权益市场弹性更大。平安集团归母营运利润同比-3.4%，寿险及健康险业务同比-2.1%。1）投资情况：长端利率下滑+存量高收益资产到期，上市保险公司净投资收益率普遍下滑。2023Q1国寿、平安、太保净投资收益率分别为3.62%、3.10%、3.20%，分别同比-0.38pct、-0.20pct、-0.80pct，预计源于长端利率下行导致存量固收资产到期后，再配置的资产收益率降低。总投资收益率大幅提升，太保、新华表现优于同业。2023Q1国寿、平安、太保、新华总投资收益率分别为4.21%、3.30%、5.60%、5.20%，分别同比+0.33pct、+1.00pct、+1.60pct、+1.20pct，大幅提升主要受权益市场向好驱动；平安总投资收益率偏低主要源于其在年化投资收益率计算中，仅对存款利息收入、债权型金融资产利息收入和投资性物业租金收入等进行年化处理，造成实质上低估。
寿险：储蓄险供需两旺，驱动NBV正增超预期。1）NBV：预计上市保险公司NBV增速全面转正，V型反转趋势确立，其中平安、国寿、太保NBV分别同比+8.8%、+7.7%、+16.6%，预计主要由储蓄险持续热销驱动新单保费增长带来。2）新单保费：平安、国寿、太保、新华、人保新单保费分别同比+27.9%、+16.6%、-11.9%、-5.2%、+2.5%，太保、新华负增长主要源于公司价值导向下，主动压降了趸交新单规模。3）NBVMargin：平安受储蓄险占比大幅提升影响，同比-3.7pct至20.9%，太保期缴新单占比提升驱动NBVmargin同比+3.0pct至12.1%。4）代理人：渠道改革成效持续显现，量稳质升，其中国寿已率先企稳，环比降幅已收窄至0.9%。
财险：龙头财险COR继续改善，利润集中度预计提升。1）保费：人保、平安、太保财险保费收入分别同比+10.2%、+5.4%、+16.8%，市占率分别同比-0.09pct、-0.79pct、+0.67pct。其中，车险恢复常态增长，人保、平安、太保分别同比+6.5%、+6.2%、+6.0%；非车险增速分化，人保、平安、太保分别同比+12.8%、+3.8%、+27.4%，平安非车险保费低增长预计与主动压缩信保业务有关。2）COR：人保、平安、太保财险综合成本率分别为95.7%、98.7%、98.4%，分别同比-0.9pct、+2.0pct、-1.2pct，人保、太保综合成本率大幅改善预计主要源于公司持续增强业务把控；平安综合成本率提升预计主要由保证险赔付率高企带来，随着经济改善，预计影响将逐步出清。
后续展望：寿险行业长期复苏趋势逐步确立，长、中、短期逻辑兼具。1）长期来看，居民财富由住房资产向金融资产转移是大势所趋，考虑到竞品净值波动较大，预计银行储蓄和储蓄险是低风险偏好资金的主要配置方向，叠加银行存款利率下调，保险长期竞争力凸显。在此背景下，储蓄险销售逻辑为居民存量财富的再配置，长期成长空间广阔。2）中期来看：代理人渠道企稳+银保高增，将为寿险复苏提供支撑。23Q1部分险企，如平安，个险渠道NBV增速转正，是过去几年改革累积效应的结果。转型较早、步伐坚定的公司当前已基本形成目标清晰的客群（较多公司选择聚焦中高产客群），并在“客户导向”下已针对目标客群进行配套的代理人转型、产品创新、机构调整等系列动作，叠加队伍规模有望在今年企稳，预计寿险转型成效将加速释放。3）短期来看：在停售预期下，预计Q2NBV高增长持续。3.5%定价产品切换后，因炒停消耗了部分客户需求，可能会带来后续NBV增速短期放缓。但支撑负债端趋势性修复的长期逻辑未变，并且其他竞品（如储蓄）负债成本亦在下降，储蓄险仍有相对优势，预计下半年NBV仍有望实现平稳过渡，长期进入向上增长轨道。预计Q2平安、国寿、太保、新华、友邦、太平NBV增速分别为20%、12%、23%、8%、24%、15%；H1增速分别为13%、9%、19%、6%、23%、13%，全年增速分别为10%、8%、11%、16%、20%、5%。
投资建议：1）寿险：一季报增强保险公司负债端修复+资产端好转的信心；Q2负债端高增长持续，行业中期向好逻辑亦在逐步确认，叠加经济修复预期，保险板块性行情有望持续。建议重点关注23年负债端增长改善程度较大的低估值标的，中国平安、中国太保、友邦保险，及权益弹性高标的新华保险。2）财险：23年利润弹性充足，有望驱动估值向上修复，建议关注国企改革概念下的低估值标的，具备估值低、利润高增、分红稳定、股息率高（23年预计6%）特征的中国财险，及利润高弹性修复+保险主业保费高增、承保盈利优化+科技能力突出、受益于AI概念的众安在线。
风险提示：监管趋严、权益市场波动、长端利率大幅下行、宏观经济复苏不及预期。
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